本文是一篇財(cái)務(wù)管理論文，本文以上市企業(yè)A股份有限公司為例，介紹A股份有限公司的前十大股東與實(shí)際控制人情況，對(duì)公司的四大財(cái)務(wù)指標(biāo)進(jìn)行分析，對(duì)本公司的整理發(fā)展水平進(jìn)行評(píng)價(jià)。

1緒論

1.1研究背景

上市公司回購股份，是指上市公司因下列情形之一收購本公司股份的行為：（1）減少公司注冊(cè)資本；（2）將股份用于員工持股計(jì)劃或者股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃；（3）將股份用于轉(zhuǎn)換上市公司發(fā)行的可轉(zhuǎn)換為股票的公司債券；（4）為維護(hù)公司價(jià)值及股東權(quán)益所必需。

二十世紀(jì)五十年代，美國上市公司就開始實(shí)施股票回購，這一舉措引起了學(xué)術(shù)界的關(guān)注。在八十年代時(shí)股份回購被廣泛運(yùn)用于西方發(fā)達(dá)資本主義市場。當(dāng)時(shí)，西方資本主義市場陷入了“停滯性通貨膨脹”危機(jī)，為了恢復(fù)資本市場的活力，美國政府當(dāng)時(shí)發(fā)布了許多限制性條款以緩解本次“停滯性通貨膨脹”危機(jī)。面對(duì)經(jīng)濟(jì)不景氣、投資機(jī)會(huì)有限以及政府股利發(fā)放限制的局面，股份回購成為了向股東支付股利的替代形式之一。

我國資本市場相對(duì)于西方發(fā)達(dá)國家起步較晚。目前來看，尚未積累豐富的經(jīng)驗(yàn)，特別是在通過股權(quán)激勵(lì)緩解公司治理中的委托代理沖突問題方面。二十世紀(jì)九十年代，伴隨著我國國有企業(yè)深化改革，股份回購才開始引入，但由于我國的國內(nèi)環(huán)境以及法律法規(guī)對(duì)企業(yè)實(shí)施股權(quán)激勵(lì)的要求較為嚴(yán)格，導(dǎo)致我國股份回購的發(fā)展較為緩慢。我國的股份回購始發(fā)于1992年豫園股份的回購，本次回購主要是為了實(shí)現(xiàn)兩個(gè)企業(yè)的合并，從1992年至2005年我國進(jìn)行股份回購的企業(yè)不足一百家，在此期間，股份回購主要是供國有企業(yè)調(diào)整資本結(jié)構(gòu)和轉(zhuǎn)移控制權(quán)的一種手段，因此這一時(shí)期的股份回購更多的體現(xiàn)出行政意圖而非商業(yè)意圖。出現(xiàn)轉(zhuǎn)折點(diǎn)是在2005年，我國的國資委和財(cái)政部發(fā)布了一系列的法規(guī)和執(zhí)行標(biāo)準(zhǔn)；證監(jiān)會(huì)在同一年修訂《公司法》，放寬實(shí)施股份回購的門檻，在此之前回購的股份只能注銷，但在放寬政策后回購的股份可以用于轉(zhuǎn)讓或者注銷，隨后在2019年上交所和深交所相繼發(fā)布了回購細(xì)則，對(duì)于企業(yè)來講有更大的自主性和可操作性。因此我國股份回購的發(fā)展大概可以劃分為三個(gè)階段，分別為管制期（2005—2007）、市場化推進(jìn)期（2008—2017）和鼓勵(lì)期（2018至今）。

1.2研究意義

本文的研究目的主要在于分析公司實(shí)施股份回購是是否存在私自定價(jià)回購價(jià)格以及隨意選擇回購時(shí)機(jī)等的投機(jī)行為，并且是否會(huì)因此而引起管理層機(jī)會(huì)主義行為，對(duì)股份回購的實(shí)施提出意見，完善實(shí)施股份回購的內(nèi)外部環(huán)境。本篇文章有如下研究意義： 

1、理論意義

由于我國的資本市場起步較晚，發(fā)展較慢，所以對(duì)于股份回購的研究還不夠豐富。到2005年之前，我國的股份回購都停留在國有資產(chǎn)層面。直至2005年，我國對(duì)于股份回購的限制才有一定的放寬，回購后的股份除了注銷還增加了其他用途，至此，有越來越多的企業(yè)運(yùn)用股份回購這一手段。2018年10月，證監(jiān)會(huì)新增了兩種可以實(shí)施股份回購的情況，使得其對(duì)公司的限制相比之前更寬松，并且在2019年上海證券交易所以及深圳證券交易所發(fā)布了股份回購細(xì)則，我國形成了股份回購的熱潮。在2022年10月時(shí)，證監(jiān)會(huì)在《公司法》中進(jìn)一步簡化股份回購所需要的程序限制。

目前，我國大部分學(xué)者主要研究的是股份回購的大樣本實(shí)驗(yàn)，對(duì)于單體的研究還未成熟，對(duì)于連續(xù)多期實(shí)施股份回購的案例研究也很少。雖然2018年證監(jiān)會(huì)對(duì)于《公司法》修改這一舉措刺激了更多企業(yè)進(jìn)行股份回購，但是這一舉措是有利有弊的，由于政策的限制變少，也不可避免地出現(xiàn)一些人利用股份回購來操縱股價(jià)、謀取私利的情況，這直接損害了債權(quán)人和中小股東的利益，對(duì)資本市場的健康發(fā)展也不利。

本文以2021年1月5日A公司實(shí)施股份回購的全過程作為案例，首先分析A公司的經(jīng)營現(xiàn)狀以及基本面的表現(xiàn)，其次分析市場對(duì)于本次股份回購所給出的回應(yīng)，最后分析由于本次股份回購所誘發(fā)的大股東減持以及大批高管離職現(xiàn)象，在股份回購的理論研究基礎(chǔ)之上，不斷進(jìn)行充實(shí)和擴(kuò)展，以更全面的視角探索相關(guān)問題，同時(shí)為我國股份回購的法律法規(guī)提出一些優(yōu)化意見，有利于維持資本市場的穩(wěn)定發(fā)展。

2文獻(xiàn)綜述與理論基礎(chǔ)

2.1文獻(xiàn)綜述

2.1.1國外文獻(xiàn)綜述

1、管理層機(jī)會(huì)主義行為

機(jī)會(huì)主義概念最早是被美國的著名經(jīng)濟(jì)學(xué)家Williamson（1975）提出的，他將機(jī)會(huì)主義行為界定為：一種企業(yè)高管為了獲得自身利益最大化而使用非正常手段的狡詐式策略的行為。現(xiàn)在經(jīng)過逐漸的發(fā)展和社會(huì)演變有了較為全面的描述。機(jī)會(huì)主義行為，是指泄露失真或不完整的信息，為了試圖混淆誤導(dǎo)信息使用者，只要情況和條件允許，就會(huì)將其轉(zhuǎn)變?yōu)樘囟ǖ男袨椤＠骀渻啥酥行畔⒄莆蛰^全面的一方完全有可能為了保護(hù)自身利益而損害另一方的利益。

高管和董事“兩職合一”，會(huì)降低董事會(huì)的獨(dú)立性，導(dǎo)致管理層控制權(quán)過大，更容易誘發(fā)管理層機(jī)會(huì)主義行為（Bebuchuk & Fried，2003）。Anthony （2020）對(duì)SEC規(guī)則10b-18修改后的強(qiáng)化回購披露環(huán)境中的股份回購進(jìn)行研究，發(fā)現(xiàn)了以下三點(diǎn)。第一，在股票回購期結(jié)束后的30天內(nèi)，經(jīng)理人更可能發(fā)布好消息，并發(fā)布更大程度的好消息。第二，當(dāng)經(jīng)理人在股票回購后才公布好消息時(shí)，他們會(huì)回購更大比例的股票，并能夠以較低的平均價(jià)格回購股票。第三，經(jīng)理人更有可能通過隱瞞好消息而不是披露壞消息來操縱股票回購的正常信息流，從而以較低的價(jià)格購買股票。

2.2理論基礎(chǔ)

2.2.1信號(hào)傳遞理論

斯賓塞于1973年提出了“信號(hào)”理論。他認(rèn)為當(dāng)賣主擁有一種高質(zhì)量產(chǎn)品，但市場對(duì)該產(chǎn)品并不十分認(rèn)可時(shí)，為證明該產(chǎn)品比低質(zhì)量產(chǎn)品更優(yōu)，賣主會(huì)通過購買該產(chǎn)品向消費(fèi)者傳遞其產(chǎn)品質(zhì)量可靠的信號(hào)。信號(hào)傳遞理論最初用于信息經(jīng)濟(jì)學(xué)，旨在分析市場效率。

信號(hào)傳遞理論認(rèn)為，在資本市場存在信息不對(duì)稱問題時(shí)，企業(yè)為了將自己與其他企業(yè)區(qū)分開來，通常會(huì)采取一系列行動(dòng)，向市場傳遞相關(guān)信息。這些行動(dòng)通常都帶有一定成本，使其他企業(yè)難以輕易模仿。投資者和其他利益相關(guān)者因此能夠辨別出哪些公司發(fā)出了信號(hào)。

2.2.2委托代理理論

在二十世紀(jì)三十年代，伯利（Berle）和米恩斯（Means）等經(jīng)濟(jì)學(xué)家提出了“委托代理理論”，該理論認(rèn)為，由于公司的所有權(quán)和經(jīng)營權(quán)分離，委托人和代理人之間存在信息不對(duì)稱的問題，這可能導(dǎo)致在某些利益方面委托人和代理人之間出現(xiàn)沖突。

無論是股東向公司投入資產(chǎn)的過程中,還是公司向股東分配利潤的過程中,債權(quán)人和股東的利益都不是完全一致的。股東與債權(quán)人之間的經(jīng)營策略可能不同；股東與經(jīng)理人會(huì)存在利益沖突；大股東與小股東之間同樣存在利益沖突；這些矛盾都會(huì)增加企業(yè)的代理成本。

3 股份回購制度背景 .......................................... 15

3.1 我國股份回購的發(fā)展歷程 .................................. 15

3.2 國內(nèi)股份回購規(guī)模現(xiàn)狀.................................... 16

3.3 國內(nèi)外股份回購制度對(duì)比 ............................. 18

4 A公司股份回購案例介紹 ..................................... 19

4.1 A公司概況 ....................................... 19

4.1.1 公司簡介 ......................................... 19

4.1.2 A公司股權(quán)結(jié)構(gòu)及實(shí)際控制人 ................. 19

5 A公司機(jī)會(huì)主義行為分析 .......................................... 33

5.1 A公司股份回購的過程 .................................... 33

5.1.1 股份回購前期安排 ............................... 33

5.1.2 股份回購正式實(shí)施 ......................................... 34

5 A公司機(jī)會(huì)主義行為分析

5.1 A公司股份回購的過程

5.1.1 股份回購前期安排

自從2018年10月修訂《公司法》后，實(shí)施股份回購的公司數(shù)量大比例上升，A公司的高管結(jié)合自身企業(yè)的發(fā)展?fàn)顩r，在2021年1月5日召開的董事會(huì)上九票通過了本次股份回購行動(dòng)。

2021年1月6日，A公司的獨(dú)立董事對(duì)于此次股份回購事件做出決策，其獨(dú)立董事認(rèn)為本次實(shí)施股份回購的行為是合法且合理的，不會(huì)損害公司的上市公司地位和企業(yè)的盈利能力等，同意了本次股份回購的實(shí)施。同日，A公司在巨潮資訊網(wǎng)上面發(fā)布了與本次回購有關(guān)的回購方案，具體包括本次回購的具體實(shí)施金額與股份比例等。據(jù)稱，A股份有限公司回購股份預(yù)期用于股權(quán)激勵(lì)或員工持股計(jì)劃。由于證監(jiān)會(huì)規(guī)定實(shí)施股份回購前需要披露特定信息，因此在2020年1月9日，A公司發(fā)布了前十名股東的持股信息，同時(shí)還披露了公司的董監(jiān)高以及大股東在股份實(shí)施前六個(gè)月減持與增持公司股份的情況。

2021年1月9日，A公司首次實(shí)施股份回購，企業(yè)稱進(jìn)行本次股份回購，是因?yàn)楣镜墓芾韺邮挚春闷髽I(yè)的發(fā)展前景，對(duì)未來的企業(yè)經(jīng)營充滿信心，同時(shí)也為了更好的保證股東以及其他投資者的權(quán)益。公司采用集中競價(jià)的方式來進(jìn)行股份回購，回購股份的資金全部為公司自有資金或自籌資金，本次回購股份擬全部用于股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃或員工持股計(jì)劃，本次股份回購的時(shí)間區(qū)間為2021年1月5日至2022年1月5日。

6研究結(jié)論與建議

6.1案例研究結(jié)論

6.1.1A股份有限公司的回購目的并不真實(shí)

A股份有限公司在發(fā)布股份回購公告時(shí)，稱其管理層對(duì)公司前景充滿信心，為切實(shí)保護(hù)全體股東的權(quán)益、提升投資人對(duì)公司的信任及持續(xù)兌現(xiàn)公司許下的各項(xiàng)承諾而實(shí)施股份回購；回購的全部的股份將用于股權(quán)激勵(lì)或員工持股計(jì)劃。但通過上述的分析，A股份有限公司僅僅在股份回購期間發(fā)布一則員工持股計(jì)劃的公告，在股份回購結(jié)束后立即發(fā)布公告稱由于目前有關(guān)的金融政策已經(jīng)出現(xiàn)了改變、以及一些其他的因素，使得員工持股計(jì)劃很難進(jìn)行下去，因此而終止了此次員工持股計(jì)劃。除此之外，通過分析A股份有限公司2021年及之后的經(jīng)營業(yè)績發(fā)現(xiàn)其經(jīng)營業(yè)績?cè)谧呦缕侣贰＞C上所述，A股份有限公司股份回購的目的并不真實(shí)，無法體現(xiàn)其未來發(fā)展前景良好在何處。

6.1.2 A公司回購期間可能存在高管謀取私利的行為

在公司發(fā)布股份回購的公告后，促使了股價(jià)有短期的正向效應(yīng)，由此為董監(jiān)高創(chuàng)造了利益輸送的條件，除此之外，公司高管可能會(huì)通過一些內(nèi)幕消息，進(jìn)行內(nèi)部人效益，大批量減持股份，謀取私利的行為。董監(jiān)高謀取私利的行為在一定程度上，損害了中小股東的權(quán)益，破壞了公司的企業(yè)形象，不利于資本市場的健康交易，容易導(dǎo)致劣幣驅(qū)逐良幣的現(xiàn)象。因此，對(duì)于投資者來說，還應(yīng)多關(guān)注企業(yè)股份回購期間，董監(jiān)高的一系列的行為，能更好的辨別企業(yè)的經(jīng)營狀況以及回購的進(jìn)行狀況。

參考文獻(xiàn)（略）